Развитие финансовых систем, основанных на рыночных принципах - (диплом)

МЫЕ И НЕРЕГИСТРИРУЕМЫЕ. Ценные бумаги физической формы вы пускаются в виде бумажных сертификатов. В другом варианте мо жет существовать только запись в документации эмитента (цент рального банка или инвестиционного института). Для регистриру емых ценных бумаг такая запись содержит также данные о вла дельцах. Форма выпуска ценных бумаг влияет на учет и отчет ность инвестора, а также на способ осуществления выплат по процентам и погашения основной суммы долга. Если ценные бумаги выпускаются в физической форме и не регистрируются, прави тельство не будет знать, кто является держателем займа. В та ком случае на держателе лежит ответственность за предоставле ние правительству купонов для получения платежей по процентам, а также самих ценных бумаг для погашения. Так как выплаты по нерегистрируемым ценным бумагам (на предъявителя) осуществля ются любому лицу, представившему купон, их нужно защищать как и другие ценности. Держатели облигаций, которые утеряли свои ценные бумаги или не могут представить их государству по ка кой-либо другой причине, могут и не получить возмещение. По этим соображениям нерегистрируемые физические ценные бумаги являются менее привлекательными для инвесторов.

    Если существует требования регистрации всех операций с

физическими ценными бумагами, правительство может отслеживать владельцев своего займа и, следовательно, может заменить уте рянные, украденные или испорченные ценные бумаги. Регистрация также поможет правительству добиться получения налогов на до ход, полученный от операции с ценными бумагами. Однако, по ме ре развития рынков требования регистрации ценных бумаг могло бы затруднить обращение государственных займов на вторичном рынке. Тот факт, что физические ценные бумаги могут быть уте ряны, украдены или подделаны, влечет за собой дополнительные сложности для эмитентов и инвесторов.

    По мере увеличения эмиссионной деятельности и объема вто

ричного рынка правительству понадобится разработать более эф фективную инфраструктуру для деятельности на первичном и вто ричном рынках. Например, система передачи ценных бумаг, су ществующих в виде записи, может автоматически фиксировать вла дение и передачу ценных бумаг в компьютерной базе данных. Вэ том случае на участников рынка возлагается ответственность за сообщения об изменении прав собственности в результате торгов ли на вторичном рынке. Выплаты зарегистрированным владельцам ценных бумаг по процентам и по погашению основной суммы займа могут отправляться по почте или депонироваться на их бан ковских счетах. Эта система требует высокой степени надежности

    - 68

и безопасности; ее проект должен быть очень внимательно рассмотрен.

    5. ПРОЦЕСС ВЫПУСКА ГОСУДАРСТВЕННОГО ЗАЙМА. Обычные вари

анты, используемые для выпуска ценных бумаг на первичный рынок - это синдикаты и аукционы.

    СИНДИКАТЫ. Пока не будет развит глубокий и ликвидный ры

нок, многим правительствам будет удобнее выпускать займы через синдикаты. Синдикат - это группа институтов, которые объединя ются для покупки займа и затем перепродают или распространяют его. Синдикат может быть организован правительством (Казна чейством), центральным банком или самими членами синдиката; то, какой из этих способов эффективнее, определяется уровнем развития рынка. Синдикат может состоять только из банков или же быть открытым как для банков, так и для других институтов.

    Для того, чтобы контролировать членство в синдикате, пра

вительство должно будет установить минимальные нормативы. Эти нормативы должны охватывать такие вопросы как финансовая от ветственность, защита средств и ценных бумаг инвесторов, учет и отчетность, а также аудит. Правительство также может поже лать выступить в роли ведущего управляющего синдикатом, опре деляя распределение размещяемого выпуска между членами, то есть определяя его процент, выделяемый каждому члену.

    Когда синдикат сформирован, правительство информирует его

об общем объеме и сроке выпуска, который он хотело бы продать. Затем синдикату может быть предоставлено некоторое время для выяснения выяснения реакции инвесторов и оценки процента по этому займу. После этого периода правительство может вести пе реговоры с синдикатом об условиях выпуска: объеме, цене и вре мени. Затем члены синдиката распространяют выпуск среди своих клиентов по ценам чуть более высоким, чем та, по которой они его купили.

    Правительство может устанавливать различные условия расп

ространения выпуска для того, чтобы гарантировать справедли вость и должный порядок процесса. Правительство может устано вить разницу, т. е. комиссию синдиката, что означает, что все члены синдиката будут распространять выпуск по одной цене. Правительство также может позволить каждому члену синдиката вернуть распространяемую им часть выпуска, если он не в состо янии разместить свою долю на согласованных условиях. Этот ва риант может способствовать снижению риска, который принимают на себя члены синдиката, тем самым поощряя их участие, особен но при развитии рынков.

    С другой стороны, правительство пожелать наложить штраф

ные санкции за нераспространенные ценные бумаги для того, что бы вдохновить членов синдиката на выполнение своих обяза тельств по продаже ранее установленной части выпуска. В другом случае правительство может ограничить период действия этих условий. Например, по истечении определенного времени члены синдиката могут потерять право продавать нераспространенные ценные бумаги обратно правительству, при этом допускается ко лебание цены займа на вторичном рынке под действием рыночных сил.

    - 69
    Дальнейшая задача правительства состоит в том, чтобы оп

ределить график платежей за размещение выпуска. Возможны сле дующие варианты: (1) в любое время в период выполнения заказа на размещение; (2) в определенную дату расчетов; (3) по другим критериям.

    Использование синдикатов имеет как свои преимущества, так

и недостатки. Основной аргумент в пользу синдиката состоит в том, что члены синдиката принимают на себя риск определения приемлемых цены и объема выпуска. К тому же члены синдиката могут распространить выпуск среди широкого круга инвесторов даже при неразвитых рынках, за что они и получают компенсацию. Другой вариант размещения, такой как конкурсный аукцион, под вергает правительство риску, что выпуск не будет полностью распределен или будет распределен по неприемлемо низкой цене. Еще один аргумент в пользу данного варианта состоит в том, что синдикат, являющийся группой, желающей предотвратить резкое падение цен в период размещения, сокращает колебания рыночных цен на государственные ценные бумаги. Соответственно увеличи вается доверие инвесторов к ценным бумагам и их желание вкла дывать в них средства.

    Основным недостатком синдиката является то, что члены

синдиката имеют особый доступ к информации о ценах и качестве первичных выпусков ценных бумаг. Члены синдиката обсуждают друг с другом и с правительством цены до размещение. Исключи тельность синдикатов может повлиять на доверие инвесторов к справедливости рынка государственных ценных бумаг или увели чить обеспокоенность тем, что члены синдиката имеют несравнен ные преимущества. Правительство также может быть обеспокоено тем, получает ли оно максимально возможные цены на свои ценные бумаги. Эти соображения вызывают необходимость установить строгие правила членства в синдикате.

    КОНКУРСНЫЕ АУКЦИОНЫ. Опыт рыночной экономики показывает,

что синдикаты вытесняются конкурсными аукционами по мере раз вития рынков государственных займов как на государственном, так и на межгосударственном уровне. Конкурсные аукционы позво ляют факторам спроса и предложения определять цену госу дарственного займа. Конкурентные цены предложения потенциально приводят к более низким затратам правительства на выплату про центов по займу того объема, который правительство хочет раз местить. Процедура конкурентного предложения подразумевает, что покупатели подают заявки, в которых указана ставка процен та (или цена), приемлемая для них и номинальный объем ценных бумаг, держателями которых они хотели бы стать. Правительство должно предварительно объявить сумму займа, который будет вы пущен, чтобы позволить рынку определить цену, необходимую для продажи займа с аукциона.

    При конкурентном предложении правительство или заемщик

несут риск того, что им не удастся продать желаемый объем зай ма по устраивающей их ставке процента. Инвестор или предлагаю щая сторона несут риск того, что предложенная ими ставка про цента будет существенно отличаться от других предложений. Су ществуют различные способы проведения процедуры предложения, которые могут гарантировать справедливость аукциона и миними зировать риски как правительства, так и других эмитентов. По мере развития рынков конкурсные аукционы должны стать наиболее

    - 70

дешевым способом финансирования, одновременно увеличивая отк рытость и справедливость рынков.

    ТОРГОВЛЯ РЫНОЧНЫМ ЗАЙМОМ: ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК. Рыночный займ

может быт перепродан другим инвесторам и маркетмейкерам на вторичном рынке. При торговле на вторичном рынке цены, по ко торым ценные бумаги торгуются в каждый момент времени, опреде ляются в каждый момент времени. Развитие вторичного рынка государственных ценных бумаг является ключевой составляющей создания рынка капитала, хотя некоторые из описанных ниже пре имуществ наиболее очевидны на хорошо развитых рынках капитала, таких, как в США.

    Торговля на вторичном рынке выполняет ряд важных функций:
    * ПОЗВОЛЯЕТ ШИРОКО РАСПРОСТРАНИТЬ ЗАЙМ. Через торговлю на

вторичном рынке государственный займ распространяется среди частных инвесторов, которые, в конце концов, являются владель цами большей части рыночных ценных бумаг. В США к этим ин весторам относятся коммерческие банки, страховые компании, пенсионные и инвестиционные фонды, власти штатов и местные власти, другие внутренние и иностранные официальные институты, а также частные лица.

    * СОКРАЩАЕТ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РИСК. На вторичном рынке ин

весторы могут перепродать по желанию ценные бумаги, которыми они владеют. Этот процесс содействует развитию ликвидного глу бокого рынка. Ликвидность (возможность продать и купить разум ное количество ценных бумаг без чрезмерного колебания цен) снижает инвестиционный риск, так как инвесторы могут быстро и с низкими издержками изменять свой портфель ценных бумаг в случае возникновения потребности в наличных средствах или при изменении ожиданий будущих колебаний цены и ставки процента. Это сокращение риска благодаря вторичному рынку государствен ных ценных бумаг увеличивает желание общества владеть облига циями государственного займа, приводит к более низким издерж кам на эмиссию займа и позволяет инвесторам использовать госу дарственные ценные бумаги для удовлетворения своих потреб ностей в инвестициях и наличных средствах.

    * УСТАНАВЛИВАЕТ КОНКУРЕНТНО ОПРЕДЕЛЯЕМУЮ СТАВКУ ПРОЦЕНТА

ПО ЗАЙМУ. Активная торговля государственными ценными бумагами на вторичных рынках постоянно дает актуальную картину реакции рынка на цены и, следовательно, дает представление о ставке процента, по которой общество готово стать держателем займа. Ставка процента по государственным бумагам является отражением общественного мнения о денежной и налоговой политике госу дарства, включая экономический рост и инфляцию и может указать направление установления ставки процента по другим финансовым инструментам.

    * СПОСОБСТВУЕТ ОСУЩЕСТВЛЕНИЮ ДЕНЕЖНОЙ ПОЛИТИКИ. Вторичный

рынок государственных ценных бумаг позволяет органам денежной политики легко покупать или продавать (или занимать и одалжи вать) большие объемы ценных бумаг для тог, чтобы быстро влиять на ликвидность в банковской системе.

    * ПОЗВОЛЯЕТ УЧАСТНИКАМ ЗАНИМАТЬ И ОДАЛЖИВАТЬ ЦЕННЫЕ БУМА

ГИ. Вместо того, чтобы сразу купить (или продать) ценную бума

    - 71

гу, дилер может пожелать одолжить (или занять) ее. Одалживание ценной бумаги за наличные средства (по которым дилер выплачи вает процент) поможет дилеру заплатить за ценные бумаги, кото рые он выбрал для своего портфеля. Заем ценной бумаги поможет дилеру выполнить обязательства продать ценную бумагу, которой он в данный момент не имеет в своем портфеле. Способность фи нансировать обязательства является важным элементом обеспече ния ликвидности и глубины вторичного рынка.

    В США торговля на вторичном рынке происходит на внебирже

вом рынке. Внебиржевые рынки обеспечивают большую степень гиб кости и использования инноваций, так как участники рынка могут осуществлять торговлю из кабинетов, и новые торговые договоры могут заключаться путем неформальных соглашений между участни ками. Внебиржевые рынки требуют сильного давления конкуренции для того, чтобы гарантировать, что рыночные силы минимизируют возможность злоупотреблений и недобросовестной торговли.

    Независимо от того является вторичный рынок биржевым или

внебиржевым, существующие процедуры соглашений и расчетов по сделкам должны быть стандартными среди участников для того, чтобы увеличить эффективность и ликвидность торговой деятель ности. Стандартизация также создает потенциальным участникам справедливый и равный доступ на вторичный рынок. Надежные и честные операции с государственными ценными бумагами в пол ностью зависят от качества, выгодности и надежности системы платежей, что является еще одним примером центральной роли платежей в финансовой системе.

    УЧАСТНИКИ РЫНКА ГОСУДАРСТВЕННОГО ЗАЙМА. Дилеры или мар

кетмейкеры являются ключевыми участниками рынка государствен ных ценных бумаг. Дилеры, которые всегда готовы купить или продать ценные бумаги по рыночной цене, обеспечивают ликвид ность рынка путем предложения на аукционах. Они также держат позицию и имеют запас ценных бумаг для содействия торговле за счет клиентов и для получения прибыли от продажи и от движения ставки процента. Дилеры также получают прибыль от управления запасами ценных бумаг, если они могут приобрели эти запасы по ставкам ниже, чем прибыль, которую они от этого получают. На начальной стадии развития большинство дилеров будет являться банковскими институтами.

    Вторым типом участников рынка является брокер. Брокеры

совершают сделки между участниками рынка путем сведения поку пателей и продавцов одной ценной бумаги. Брокеры не держат собственной позиции, т. е. они не имеют портфеля ценных бумаг. Тот факт, что брокеры являются агентами, а не основными сторо нами сделок, позволят избежать конфликта интересов. Брокеры увеличивают ликвидность рынка путем сведения покупателей и продавцов, тем самым создавая текущие цены ценных бумаг и поз воляя быстро осуществлять торговлю большим количеством ценных бумаг. Прежде чем согласиться действовать в качестве агента и позволить клиентам иметь доступ к его информации по текущим центам, брокер может требовать от клиентов отвечать некоторым финансовым критериям. Дилеры и инвесторы могут вести торговые переговоры непосредственно или через брокера.

    РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ГОСУДАРСТВЕННЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ. Цент
    - 72

ральная роль рынка государственных ценных бумаг и необходи мость поддерживать доверие общества к честности и надежности данного рынка требует соответствующего надзора. Регулирование рынка государственных ценных бумаг служит двум целям госу дарственной политики: (1) оно поддерживает справедливое и кон курентное ценнообразование на рынке, увеличивая доверие об щественности, необходимое как для того, чтобы поощрять сбере жеия и инвестиции, так и для того, чтобы минимизировать затра ты на выпуск государственные займы; (2) оно гарантирует, что провал основного участника рынка не распространится по всем финансовым рынкам с потенциальным системным риском для эконо мики.

    Регулирование участия на рынке государственных ценных бу

маг может быть направлено на то, чтобы ограничить распростра нение рисков, которые принимают на себя маркетмейкеры, а также гарантировать, что дилеры и другие участники рынка имеют соот ветствующее финансовое состояние для того, чтобы покрыть по тенциальные финансовые потери. Положения о регулировании могут быть установлены для отслеживания и ограничения следующих классов риска:

    * РЫНОЧНЫЙ РИСК: риск потерь, проистекающих от колебания
    цен на рынке.
    * РИСК ЛИКВИДНОСТИ: риск того, что ценные бумаги не могут

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13